En esta ocasión te acerco un audio de una entrevista que me hicieron en Radio DIME (AM 1.420). Entre los temas que tocamos se encuentran la no inclusión del pago a holdouts en el avance de la Ley de Presupuesto 2016, las estimaciones de crecimiento del PBI para ese año, mi consideración sobre el déficit fiscal y la emisión monetaria y qué es lo que hay que hacer para recuperar la inversión.
Espero que la disfrutes:
En esta oportunidad me invitaron del Cronista.com para hablar de la situación de la economía argentina y cómo deberá encarar los desafíos para el año 2016.
A través del video hago un paralelismo de Brasil hoy con la Argentina de mañana y cómo puede impactar esto en los inversores.
Para ver el video completo, haga clic acá.
La cita fue ayer, en uno de los hoteles más elegantes de la Argentina: el Alvear. El evento, “3 LATAM Economic Forum”, organizado por la firma Research for Traders logró juntar a tres de los referentes económicos de los principales candidatos a presidente: Miguel Bein (Scioli), Martín Redrado (Massa) y Federico Sturzenegger (Macri).
No fui con muchas expectativas ya que mi experiencia en este tipo de eventos es que los speakers dejan poco valor agregado al auditorio. Pero creo que esta vez fue distinto…
Las posiciones entre los tres oradores tuvieron puntos de contacto y también fuertes discrepancias, lo que le dio condimento a las exposiciones.
Si hay algo que los tres coincidían es que Argentina no podía tener nunca un problema con su actual nivel de deuda. Todos coincidieron que la deuda pública, en niveles inferiores al 40% del Producto Bruto Interno, no debería constituir un escollo para que el país comience a lograr el desarrollo económico futuro.
“Argentina tiene un problema de liquidez”, señaló el asesor de Mauricio Macri, pero no de solvencia. Para Bein, “el principal problema a resolver es el de la oferta de divisas, que se evaporó hace cuatro años atrás”.
Y este último fue muy explícito al respecto: “Argentina se dio el lujo de aumentar los salarios en dólares en casi un 40% entre 2010 y 2011, subiendo los mismos en pesos y anclando el tipo de cambio. Esta receta, típica de los últimos años de un mandato presidencial, permitió a Cristina ganar con el 54%, pero produjo fuertes desequilibrios de cara a lo que vino”.
Para Martín Redrado, ex presidente del Banco central de la República Argentina, la situación de la escasez de dólares se resuelve en los primeros 90 días del nuevo Gobierno, aprobando leyes que estimulen el ingreso de dólares del sector agrícola y la inversión en energía e infraestructura.
Sin embargo, el ex funcionario aclaró que la situación de solvencia de la autoridad monetaria es de mucha preocupación: “el Gobierno mostró que desde octubre a la fecha las reservas internacionales subieron. No solo que eso es falso, sino que han bajado: US$ 4.800 millones del swap con China, US$ 1.500 millones del congelamiento de los pagos de deuda por conflicto con holdouts y US$ 4.000 millones de importaciones pisadas hacen que el monto total de reservas sea casi US$ 10 mil millones inferior que el que se publica”.
Claramente se trató de una gran “batalla” en el campo económico sobre esta dualidad de continuidad o cambio en el cuál se encasillan las propuestas de los presidenciables.
Sin embargo, poco escuché sobre principal flagelo económico que hoy sufre el país: la inflación. En este sentido, Pablo Wende, moderador del evento, disparó su primera pregunta: “¿Cómo se convive con una devaluación de 12% desde enero de 2014 hasta la fecha y una inflación de casi 45% acumulada en ese período?”
Desde ya que ese interrogante se dirigía a qué iba a ser cada uno con el tipo de cambio en Argentina. Ninguno de los tres asesores económicos mencionó la palabra que todo el auditorio descartaba: devaluación.
No es políticamente correcto hablar de una depreciación de la moneda en un año electoral, pero todos sabemos que tarde o temprano esto ocurrirá.
Como primer mensaje al inversor un dato importante a destacar: no hay problema de solvencia en la deuda argentina bajo las condiciones actuales, pero si habrá un deslizamiento del dólar. La acción a tomar sería comprar bonos en dólares de mediano / largo plazo.
Un dato para los inversores en acciones
Quizás la mayor desilusión que me llevé en la mañana de ayer fue la poca importancia que tiene en la agenda el desarrollo del mercado de capitales a nivel local. Absolutamente ninguno de los tres oradores habló de la necesidad de impulsar al mercado como instrumento para canalizar el ahorro del público y que las empresas accedan a financiamiento más conveniente.
En el caso del asesor de Scioli, la palabra mercado doméstico no tuvo lugar en su discurso.
Considerando las palabras de Redrado, sólo existió una alusión a reformar ciertos artículos de la nueva ley de mercado de capitales en referencia a los directores de las compañías cotizante. Va en el buen sentido, pero tiene sabor a poco.
Finalmente, Sturzenegger habló de mejorar la calidad y el desarrollo de las instituciones. Puede que implícitamente una de esas instituciones sea el mercado de capitales local, pero es sólo una apreciación particular.
¿Por qué destacó esto?
Por lo siguiente…
No es casualidad que el repunte en las encuestas políticas de Scioli coincida con una corrección del mercado de capitales. No es una cuestión de ideología, sino es una cuestión de poner al desarrollo del mercado dentro de las prioridades de la agenda.
En la medida que esto no ocurra, los inversores en acciones deberán tener cuidado. Más bajas pueden estar por venir (como lo indica las líneas rojas de soportes)…
Ese es el segundo mensaje que tengo para darle.
Como economista adhiero a la tesis de que cada decisión de política económica tiene un costo. Esto no oculta nada novedoso. Pero si uno puede hacer mensurable los costos y beneficiosos de cada medida, entonces el ejercicio de arribar a un comportamiento decisorio resulta más fácil: si los segundos (beneficios) son mayores a los primeros (costos), entonces convendría avanzar con la política en cuestión.
Desde lo teórico es muy claro de comprender.
Sin embargo, desde lo práctico, lo tangible o lo real, la situación no es tan esclarecedora. En los últimos dos años principalmente se han adoptado políticas que han traído elevados costos futuros para la Argentina.
Hoy quiere hablar sobre la cuantificación dos sobre costos en particular. Uno vinculado con lo monetario. El otro con la política de endeudamiento del país.
Desde el 2014 en adelante el Gobierno ha decidido pisar a fondo el acelerador de la política monetaria. La emisión de nueva moneda fue una constante desde la autoridad monetaria (BCRA) tanto para aceitar la monetización de la economía como para financiar al Tesoro de manera insospechada.
Todos sabemos que se tomó ese camino, pero cuando analizamos la evolución de la base monetaria la conclusión no parece estar tan clara:
Si consideramos el nivel de base monetario desde el 31 de diciembre de 2013 hasta el 27 de abril del corriente, la misma creció sólo un 18,2%.
Evidentemente no parece un gran salto en términos nominales si consideramos la inflación acumulada de casi 47% entre 2014 y lo que va de 2015. La actual administración podría entonces sentenciar que la cantidad de dinero en circulación, en términos reales, cayó.
Sin embargo, este dato es falaz…
Porque la contrapartida de que la base monetaria no haya mostrado un mayor incremento en términos nominales ha sido la explosión del déficit cuasi fiscal de la entidad proveniente de la colocación de deuda a través de Lebac (Letras del Banco Central).
El stock de deuda del BCRA creció un 192% en el mismo período considerado, pasando de menos de $ 100 mil millones a los actuales $ 279 mil millones.
Se trata de un déficit cuasi fiscal muy importante que la autoridad monetaria deberá afrontar en el futuro, considerando que la tasa de interés promedio de las Lebac se ubican por encima del 20%.
¿No estamos aquí ante un caso donde los costos superan a los beneficios del desborde monetario decidido por la actual administración?
El otro costo al que quiero hacer referencia tiene su origen en algo más reciente, la colocación de deuda de Bonar 2024 por US$ 1.415 millones por parte del Gobierno. La misma se hizo a una tasa de interés de 8,956%.
Esto es significativamente mayor que lo que pagan nuestros vecinos. Un tweet de mi colega Gustavo Neffa nos da una idea de lo que estoy mencionando:
Como se observa, Argentina casi paga el doble de tasa de interés que el promedio de los países sudamericanos, excluyendo Venezuela y Ecuador.
¿Qué implica esto?
Argentina pagará anualmente 63 millones adicionales de dólares de lo que podría pagar por estos US$ 1.415 millones colocados. En 10 años, que es lo que dura el bono, esto implica un sobreprecio de US$ 630 millones.
Sinceramente absurdo.
¿A qué atribuimos esto?
A la mala estrategia del Gobierno en lo referente al manejo de sus pasivos y el endeudamiento en un contexto de tasas de interés 0% a nivel global.
Como estos costos deberán afrontarse en el futuro no inmediato, el Gobierno no se percata de los mismos.
La pregunta que sigue, entonces, es… ¿quién será el que cargue con estos sobre costos?
Lógicamente la respuesta es: “Todos”.
Estructuralmente el modelo económico está terminado, si es que alguna vez existió un modelo como tal.
Los pilares básicos en materia económica que pregonó la actual administración a lo largo de los últimos doce años han desaparecido todos. Ninguno de ellos ha quedado en pie. En algunos casos se podría llegar a culpar al mundo, pero en la gran mayoría los errores son propios.
Si Argentina ha cometido un serio error a lo largo de toda su historia, éste es el de la gran dificultad para administrar la bonanza. Y si hay algo que caracterizó a la última década fue un gran viento de cola para los países emergentes de la mano de dos fenómenos: precios de los commodities históricamente elevados y costo del dinero insólitamente bajo, casi cero.
Argentina no ha podido capitalizar ninguno de los dos efectos.
En cuanto a los términos de intercambio favorables (medidos por los precios de los productos exportados sobre los precios de los bienes importados) en una primera etapa sirvieron para mantener el denominado “superávit gemelo” del modelo. Argentina contaba con superávit comercial (saldo entre exportaciones menos importaciones) y superávit de cuenta corriente (entraban más dólares al país de los que se fugaban).
Sin embargo, el déficit fiscal, que en los primeros años fue negativo (es decir, había superávit fiscal), a medida que el Estado (y su voracidad) se agrandaba a un ritmo incomprensiblemente veloz, el rojo de las cuentas públicas comenzó a surgir y, allí, el superávit de cuenta corriente inició su descenso.
En relación a las bajas tasas de interés, Argentina nunca pudo sacar provecho de las mismas. El interminable capítulo con los holdouts ha generado un costo de oportunidad muy grande en materia de financiamiento.
También sobrevino el descontrol en materia monetaria, sobre todo cuando comenzó a utilizarse al Banco Central de la República Argentina como prestamista de última instancia. Así, sus reservas internacionales comenzaron un abrupto descenso desde 2009 a la fecha cuando comenzó la “política de desendeudamiento”. Mientras que en la región las autoridades monetarias engrosaban sus arcas, acá se debilitaba.
El desborde monetario y fiscal llevó a acelerar la inflación. Así, el consumo, el principal pilar del kirchnerismo, comenzó a perder fuerza. Los salarios crecían por debajo de los aumentos de precios, o lo que es lo mismo decir, los trabajadores perdían poder adquisitivo.
La plata quemaba en el bolsillo. Perdía valor a un ritmo galopante. Mientras, en el mundo, la inflación era una de las más bajas de la historia (de hecho hoy se habla de deflación).
Como antídoto a lo anterior, se tomó el atajo de retrasar el tipo de cambio para combatir el espiral inflacionario. Las consecuencias eran lógicas y conocidas: la Argentina perdía competitividad.
Tipo de cambio nominal retrasado, elevadísima inflación y monedas emergentes que comenzaron a depreciarse al son de los rumores de alza de tasas de interés en Estados Unidos fue un cocktail explosivo para el tipo de cambio real multilateral.
El siguiente gráfico muestra que el nivel del mismo es tan solo 20% superior al registrado en 2001:
Y si hay algo que agravó aún más la situación es Brasil.
La recesión económica de la sexta economía mundial, los casos de corrupción, la desconfianza en el segundo mandato de Dilma y la furia contra los emergentes determinaron una fuerte devaluación del real brasileño en los últimos 12 meses.
Para Argentina fue el golpe de nocaut. Nada podría haber sido peor. Brasil representa el 35% del intercambio comercial de nuestro país. La devaluación del real brasileño sumado a un atraso cambiario en nuestra moneda es un golpe muy fuerte para nuestra competitividad.
El tipo de cambio real bilateral adoptó una tendencia descendente muy preocupante:
Es evidente que esta situación no puede extenderse por mucho tiempo más. La moneda argentina está sobrevaluada. El desenlace sólo es cuestión de tiempo.
En caso de no abordar esta situación, Argentina se enfrentará a un gran problema “real”.
Desde octubre de 2014, el mundo miraba azorado como comenzaba el gran desplome de los precios del petróleo, los cuales cayeron más de un 50% en los últimos seis meses.
Mientras muchos inversores se lamentaban por tener grandes posiciones en acciones petroleras, en el fondo se escuchaba el eco de una voz que decía: “al fin el mundo, que se nos había caído encima, nos da una mano”.
Esa frase podría bien haber sido adjudicada a cualquier funcionario de alto rango del Gobierno argentino ya que durante la “década ganada” (en realidad no son 10 sino 12 años ya de la actual administración gobernante) el país pasó de ser un exportador neto de energía a importador neto.
La caída del precio del petróleo auguraba una buena noticia, entonces, para las deterioradas finanzas públicas argentinas. El resultado de la balanza comercial sentiría un alivio importante al proyectarse un ahorro de casi US$ 4.500 millones en importaciones de combustible de continuar el barril oscilando en un precio cercano a los US$ 50.
Según los datos de la propia Secretaría de Energía, el saldo deficitario de la balanza comercial energética en 2014 fue de US$ 7.369 millones, que compara con el rojo de US$ 8.109 millones registrados en 2013. Y si bien es cierto que gran parte de las importaciones argentinas son gas natural y gas licuado, también lo es que la caída del petróleo a nivel internacional arrastró a la baja a los precios del gas.
Por ejemplo, a comienzos de octubre de 2014, el precio del millón de BTU de gas natural oscilaba los US$ 4. Hoy está en torno a US$ 2,75, mostrando una caída de casi 32%.
No se trata de una baja menor…
Esto también redundaría positivamente en las arcas del Banco Central de la República Argentina, pudiendo mostrar un fortalecimiento genuino de las reservas internacionales neto de todo préstamos (llámese swap con China, crédito bilaterales con otros bancos centrales, etc). La mejora provendría por la menor necesidad de desprenderse de dólares para financiar las importaciones de energía.
Sin embargo, esta lectura puede ser sesgada e incompleta.
A medida que la desconfianza crecía y el atraso cambiario se hacía más evidente, el ciudadano argentino intensificó su compra de “dólar ahorro” al precio oficial más el 20%. Es así como desde noviembre último, las compras de dólares crecieron mensualmente ininterrumpidamente.
En noviembre fueron $ 403 millones, en diciembre $ 424 millones, en enero $ 456 millones, en febrero 462 millones y en marzo, alcanzamos el récord absoluto con $ 479 millones.
Mientras que cuando se habilitó la compra del dólar ahorro el monto mensual oscilaba en torno a US$ 150 millones, durante los primeros tres meses de 2015 ese promedio se ubicó en torno a los US$ 460 millones, tres veces más.
Si consideramos este ritmo de dolarización de ahorros mensual para el resto del año, estaríamos hablando de US$ 5.520 millones, prácticamente todo el ahorro proveniente de la caída de la energía importada más US$ 1.000 millones adicionales.
De tal manera, dos conclusiones pueden extraerse de la actual coyuntura:
1- La reservas internacionales no gozarán el efecto positivo de la caída del precio del petróleo y no se verificará acumulación genuinas de reservas.
2- La dolarización de los portafolios se intensifica a medida que el atraso cambiario se hace más evidente y crece la incertidumbre política.
Esta dolarización, por el momento, está financiada por la caída de los precios internacionales del crudo. Si esto se revierte, estaríamos ante un grave problema.
Y una vez más se alzarán las voces acusatorias contra el mundo “por caerse encima nuestro nuevamente”…
Había tocado los $ 12,85 esta mañana. La divisa que opera en el mercado paralelo tuvo una semana con puntas muy dispares. De un piso de $ 12,50 alcanzado el martes, rozó ayer un techo de $ 13,90. El contado con liqui avanzó, pero terminó por debajo de los $ 12. El BCRA compró u$s 53 millones.
El dólar blue bajó 55 centavos esta mañana y llegó a venderse a $ 12,85, pero pasado el mediodía recuperó todo el terreno que había perdido y se colocó en los mismos niveles de la apertura a $ 13,38.
Se trata de una semana con altibajos, en la que la divisa que cotiza en el mercado paralelo alcanzó el martes piso de $ 12,50, que lo colocó en niveles previos al default, y un techo de $ 13,90 el miércoles.
Los operadores consultados por Cronista.com coinciden en que la volatilidad del billete se debe a que “no hay mercado”, aunque a su vez destacan que muchos pasa es que “a $ 13 se lo llevan puesto y ahí vuelve a subir”.
“No es una semana representativa de la realidad. De todas formas creo que va a permanecer debajo de $ 14 por varias semanas”, analizó a este diario Diego Martínez Burzaco, economista en jefe de Inversor Global.
Consideró además que “un precio mayor a $ 15”, tal como se alcanzó a fines de la era de Juan Carlos Fábrega al frente del BCRA, sigue siendo “excesivamente caro”.
En tanto, el dólar oficial cerró sin cambios a $ 8,51. El dólar ahorro se colocó en los $ 10,21 y el dólar turista en los $ 11,48.
La brecha entre el blue y el oficial tocaba así un 57%.
El contado con liquidación que ayer un mínimo de $ 12, cotizó hasta los $ 12,43 y volvió a hundirse sobre el cierre $ 11,99. El dólar MEP mostró un recorrido similar y de un techo de 12,46 retrocedió a $ 12,48.
“A $13.40 opera solo el cuevero que trabaja con capital propio. Vende caro recompra barato. Mucha suba, mucha baja. Termina el dia calzado. Esto ya pasaba en 2012 cuando los brokers casi no operaban blue”, precisó un operador.
Según estimaciones privadas, el Banco Central compró hoy u$s 53 millones. Esta semana, la autoridad monetaria intervino en el mercado con u$s 94 millones el lunes, no apareció el martes por feriado en EE.UU., u$s 18 millones el miércoles y u$s 74 millones el jueves.
